波音BA

核心分部异动：商用飞机（BCA）营业利润同比 —，利润率 -6.6%（+18.0 个百分点） 盈利与分部 · 改善

• 商用飞机（BCA）收入 46.5 亿美元 → 81.5 亿美元（同比 +75.1%），营业利润 -11.4 亿美元 → -5.4 亿美元（同比 —，增减 +6.1 亿美元）
• 量利拆解：收入规模扩张贡献 -8.6 亿美元，利润率提升（-24.6% → -6.6%，+18.0 个百分点）贡献 +14.6 亿美元
• 未分摊公司层面费用：-0.1 亿美元 → -1.0 亿美元（多支出 0.9 亿美元，抵消了部分分部利润增量）

电话会佐证线索： [BA FY2025Q1 P033]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P024]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P030]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）

营业利润同比 —（+5.5 亿美元），营业利润率 +2.9 个百分点 行业重点 盈利与分部 · 改善

行业逻辑：规模效应对冲折旧与研发投入后的真实盈利弹性

• 纵向利润表桥（总增量 +5.5 亿美元）：① 营收规模变动贡献 -0.2 亿美元（占 -2.8%）；② 营业利润率变动（-0.5% → 2.4%，+2.9 个百分点）贡献 +5.6 亿美元（占 102.8%）
• 利润率桥明细：毛利率 +1.1 个百分点（11.3% → 12.4%）；期间费用及税金率 -1.8 个百分点（11.8% → 10.0%，总额同比 -0.3% vs 营收 +17.7%）；研发费用同比 -2.8%（占营收 -0.9 个百分点）；股权激励同比 +13.4%（占营收 -0.0 个百分点）；折旧摊销同比 +5.4%（占营收 -0.3 个百分点）
• 横向报告分部营业利润归因：商用飞机（BCA） +6.1 亿美元（同比 —，占总增量 110.8%，利润率 -24.6% → -6.6%（+18.0 个百分点））〔规模贡献 -8.6 亿美元 + 利润率贡献 +14.6 亿美元，量利双升〕；全球服务（BGS） +0.3 亿美元（同比 +2.9%，占总增量 4.9%，利润率 18.2% → 18.6%（+0.5 个百分点））〔规模贡献 +0.0 亿美元 + 利润率贡献 +0.2 亿美元，正向贡献〕；防务、空间与安全（BDS） +0.0 亿美元（同比 +2.6%，占总增量 0.7%，利润率 2.2% → 2.5%（+0.3 个百分点））〔规模贡献 -0.1 亿美元 + 利润率贡献 +0.2 亿美元，正向贡献〕；未分摊项（公司层面） -0.9 亿美元（同比 —，占总增量 -16.5%）〔未分摊费用扩大〕
• 交叉核对：利润与现金背离：单季营业利润高达 4.6 亿美元，但高额资本开支致自由现金流为 -22.9 亿美元

电话会佐证线索： [BA FY2025Q1 P030]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P033]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P024]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）

资本开支同比 +18.9% 至 6.7 亿美元（折旧的 1.45 倍），自由现金流转负（-22.9 亿美元） 行业重点 前瞻与投入 · 恶化

行业逻辑：资本开支/折旧倍数与固定资产周转率决定扩产期的折旧压力与自由现金流自给能力

• 折旧滞后桥：单季现金资本开支 6.7 亿美元（同比 +18.9%），是当季折旧摊销 4.7 亿美元（同比 +5.4%）的 1.45 倍——在建资产转固前，利润表折旧涨幅远小于现金流出
• 自由现金流反转：经营现金流 -16.2 亿美元 扣除资本开支后，自由现金流为 -22.9 亿美元（上年同期 -39.3 亿美元），再扣除股权激励后为 -24.2 亿美元

电话会佐证线索： [BA FY2025Q1 P022]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P034]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P023]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）

营收同比 +17.7% 业绩与指引 · 改善

• 单季营收 195.0 亿美元，上年同期 165.7 亿美元，同比增减 +29.3 亿美元（+17.7%）
• 增速换挡：上一季（FY2024Q4）营收同比 -30.8%，本季变动 +48.4 个百分点
• 一致预期核对（谷歌财经）：预期 197.9 亿美元，实际偏离 -1.5%
• 顶层收入拆分表现：商用飞机（BCA） 81.5 亿美元（同比 +75.1%，占比 41.8%）；防务、空间与安全（BDS） 63.0 亿美元（同比 -9.4%，占比 32.3%）；全球服务（BGS） 50.6 亿美元（同比 +0.4%，占比 26.0%）

电话会佐证线索： [BA FY2025Q1 P030]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P022]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P024]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）

营运资本与现金质量异动：存货同比 +6.7%（DIO 475.9 天） 行业重点 利润质量与营运资本 · 关注

行业逻辑：在制品存货周转天数（DIO）是下游客户砍单或稼动率波动的先行信号

• 存货与周转：期末存货 890.8 亿美元（上年同期 834.7 亿美元，同比 +6.7% vs 营业成本 +16.2%），存货周转天数 475.9 天（上年同期 518.4 天）

电话会佐证线索： [BA FY2025Q1 P022]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P023]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）；[BA FY2025Q1 P027]（Brian West｜EVP and CFO·电话会）

固定资产周转率 重点 趋势反转 · 恶化 本期 6.06 倍，对照 FY2024Q1 7.15 倍，变化 -1.09 倍

为什么重要：新增产能能否带来同比例收入

• 期末固定资产净值 +7.1% vs TTM 营收 -9.2%（FY2024Q1 → FY2025Q1（TTM））

营业利润率 重点 趋势反转 · 恶化 本期 -14.6%，对照 FY2024Q1 -0.9%，变化 -13.7 个百分点

为什么重要：规模摊薄费用的空间

• 单期贡献：本期单期与 TTM 变化方向相反（变化来自前几期，本期已在回摆）
• 利润率桥：毛利率 -12.1 个百分点，研发费用率 +0.9 个百分点（FY2024Q1 → FY2025Q1（TTM））
• 收入结构（TTM 占比）：商用飞机（BCA） 42% → 38%

毛利率 重点 趋势反转 · 恶化 本期 -2.1%，对照 FY2024Q1 10.0%，变化 -12.1 个百分点

为什么重要：稼动率、新制程爬坡与海外厂成本

• 单期贡献：本期单期与 TTM 变化方向相反（变化来自前几期，本期已在回摆）
• 营收 -9.2%、营业成本 +3.1%（FY2024Q1 → FY2025Q1（TTM））
• 折旧摊销 +0.8%，占营收 +0.3 个百分点（折旧负担加重）
• 收入结构（TTM 占比）：商用飞机（BCA） 42% → 38%

自由现金流利润率 重点 趋势反转 · 恶化 本期 -18.2%，对照 FY2024Q1 1.7%，变化 -19.9 个百分点

为什么重要：扩产期现金流能否自给

• 单期贡献：本期单期与 TTM 变化方向相反（变化来自前几期，本期已在回摆）
• 经营现金流 -454.4% vs 净利润 —（FY2024Q1 → FY2025Q1（TTM））
• 营运资本（期末 vs 一年前期末）：存货增加 56.1 亿（占用现金，约净利润的 -49%）；合同负债增加 21.4 亿（释放现金，约净利润的 -19%）；应付减少 5.8 亿（占用现金，约净利润的 -5%）；应收增加 2.4 亿（占用现金，约净利润的 -2%）
• 资本开支 +43.7%，占营收 +1.2 个百分点

营收同比（TTM） 重点 趋势反转 · 恶化 本期 -9.2%，对照 FY2024Q1 8.4%，变化 -17.5 个百分点

为什么重要：景气周期的位置

• 单期贡献：本期单期与 TTM 变化方向相反（变化来自前几期，本期已在回摆）
• TTM 营收 764.4 亿 → 694.4 亿
• 收入结构（TTM 占比）：商用飞机（BCA） 42% → 38%