FY2027Q1 电话会深度解析
电话会：2026-08-20；管理层：吴泳铭 Eddie Wu（CEO）、徐宏 Toby Xu（CFO）、蒋凡 Jiang Fan（阿里巴巴电商事业群 CEO）、Lydia Liu（IR）；5 位分析师提问。AI 生成，非投资建议。 说明：问答环节管理层用中文作答，逐字稿只收录第三方同传的英文译文（原话段落标为“非英语内容”）。本文把同传段落归属到被翻译的高管（标“经同传”），引用的英文是同传措辞，不是高管本人原话；同传有明显口误处在译文中加注（如回购金额、资本开支金额、2030 年云收入目标的币种）。
核心判断
- 本季只有 AI 云在增长、利润在变好，管理层把它称为“最确定的增长引擎”。 按分部算，AI 云与算力服务收入 484.4 亿元，同比 +45%；经调整 EBITA 利润率（公司口径的经营利润率）11.6%，上年同期 7.2%。CEO：
展望未来，AI 已成为阿里巴巴最确定的增长引擎。
❝2027Q1 P008 · Eddie Wu - 单季资本开支冲到 676.6 亿元，管理层主动给预期“降温”。 三年 3,800 亿元的计划已经用了 1,900 亿元，并说别拿本季乘 4：
我认为不应该把本季度的支出乘以 4 来得出全年的年化数字，也不应预期会有稳定的线性增长。
❝2027Q1 P023 · Eddie Wu（经同传） 但没给本财年的资本开支数字，也没回答钱在训练、推理等用途上怎么分。 - 讲回报，从“很确定”变成给出了回本时间。
按目前的平均毛利率，大致而言，我们可以在三年内收回 AI 相关资本开支。
❝2027Q1 P028 · Eddie Wu（经同传）（按现在的平均毛利率，AI 资本开支大约三年回本。）长期方向是我们在追求 40% 以上增长的同时，也能保持正的现金流
❝2027Q1 P039 · Eddie Wu（经同传）（增长 40% 以上的同时保持正现金流）。这是本季最重要的新说法，但都是管理层模型算出来的；报表上自由现金流 −447.2 亿元，离“正现金流”还很远。 - 电商从“投钱抢增长”转向“守住利润”：即时零售第一次给出盈利年份 FY2029。
即时零售业务预计将在 2029 财年实现整体盈利。
❝2027Q1 P054 · Jiang Fan（经同传） 电商集团经调整 EBITA 397.5 亿元，和上年同期差不多；但客户管理收入同比 −7%（不把补贴从收入里扣的话是 +1%），国内电商几乎不增长了。 - AI 实验室与应用成了新的“亏损大坑”。 新分部经调整 EBITA −138.6 亿元（上年同期 −32.2 亿元），管理层只说“亏损会收窄”，没给具体目标。
本场概况
自动统计 · 对比 FY2026Q4发言占比（词数）
语言指标
| 指标 | 本季 | FY2026Q4 | 变化 |
|---|---|---|---|
| 净语气指数（全部） | 79.7 | 73.7 | ▲ +6.0 |
| 净语气指数（问答回答） | 87.8 | 72.9 | ▲ +14.9 |
| 不确定词 / 千词 | 3.54 | 2.67 | ▲ +0.9 |
| 前瞻词 / 千词 | 6.76 | 4.11 | ▲ +2.6 |
| 问答中管理层发言占比 % | 83.2 | 79.6 | ▲ +3.6 |
按词典给用词打分的粗略值，只看变化方向；"变化"= 本季减上季。
本季给出的前瞻指引
| 主题 | 指引 | 所指期间 | 变化 | 出处 |
|---|---|---|---|---|
| AI 资本开支回收期 | 按当前平均毛利率，AI 相关资本开支约 3 年回本，目标缩短到 2.5 年；在增速 40% 以上的同时保持正现金流是长期方向 | FY2028 | 首次给出 | ❝P028 |
| AI 实验室与应用亏损 | AI 实验室与应用分部亏损（本季 −139 亿元）预计未来几个季度收窄，来自模型训练与千问 app 营销效率提升 | FY2027Q2 | 首次给出 | ❝P016 |
| AI 相关产品年化收入 | 下季度 AI 相关产品年化收入接近 100 亿美元（本季 73 亿美元） | FY2027Q2 | 首次给出 | ❝P068 |
| 资本开支节奏 | 本季 677 亿元资本开支受硬件交付周期、CPU 采购与芯片涨价推高，不应乘以 4 推算全年 | FY2027 | 首次给出 | ❝P023 |
| 资本配置与股东回报 | 在 AI+云投入、回购与分红之间有纪律地配置资本，优先次序随市场条件与战略需要调整；本季回购仅 1.62 亿美元 | FY2027 | 首次给出 | ❝P013 |
| 国内电商宏观环境 | 国内电商面临短期宏观挑战，长期聚焦供给与 AI 提升体验和效率；本季客户管理收入同比 −7%（剔除视作收入冲减 +1%） | FY2027 | 首次给出 | ❝P045 |
| 高增长下的现金流 | 回收期缩短后，在追求 40% 以上增长的同时也能保持正现金流（长期方向，未给时间点） | FY2028 | 首次给出 | ❝P039 |
| 2030 年外部云收入目标 | 有信心 2030 年实现外部云收入目标（同传称 1000 亿元人民币，结合分析师提问与当前规模应为 1000 亿美元），对 20% 毛利率（口径未说明）有较好可见度 | FY2031 | 首次给出 | ❝P079 |
| 算力供需 | 根据市场反馈与合同储备，算力需求将继续超过供给；真武 M890 供给下半年继续爬坡 | FY2027 | 首次给出 | ❝P005 |
| 电商利润 | 传统电商保持稳定利润，同时持续改善即时零售盈利；本季电商集团经调整 EBITA 同比基本持平 | FY2027 | 首次给出 | ❝P015 |
| 国际电商 | 国际电商短期受关税政策与地缘环境影响、增长承压，但跨境业务盈利显著改善（速卖通本季实现经营盈利） | FY2027 | 首次给出 | ❝P056 |
| 即时零售长期 GMV 占比 | 长期有潜力贡献平台总 GMV 的 30% | long_term | 首次给出 | ❝P054 |
| 即时零售非餐饮占比 | 下一财年内即时零售非餐饮品类交易额超过餐饮品类 | FY2028 | 首次给出 | ❝P054 |
| 即时零售盈利 | 即时零售业务预计 2029 财年实现整体盈利（上季口径为 2027 财年末单位经济效益转正） | FY2029 | 首次给出 | ❝P054 |
| 三年资本开支计划 | 2025 年 2 月公布的三年 3800 亿元资本投入计划，截至 2026 年 6 月已投入 1900 亿元，进度大体符合预期；上季曾称“很可能超过 3800 亿元”，本季未重复 | FY2028 | 维持 | ❝P022 |
| AI 云分部利润率 | AI 云与算力服务的经调整 EBITA 利润率（电话会称 EBITDA）预计未来几个季度稳步扩大、逐季环比改善；上季仅称毛利率将在 1–2 个季度内开始明显提升 | FY2027Q2 | 重申 | ❝P016 |
| AI 云收入增速 | 随着算力供给爬坡，AI 与云收入增速将在未来几个季度进一步加快，盈利能力持续改善（上季称外部收入增速将从 40% 继续加快，本季已达 45%） | FY2027Q2 | 重申 | ❝P005 |
| 模型与应用服务（MaaS）ARR | 2026 年底 MaaS ARR 达到 300 亿元人民币的目标不变（8 月已超 160 亿元） | FY2027Q3 | 重申 | ❝P086 |
管理层语气评分（AI 判断，−2 明显谨慎 … +2 明显乐观）
| 维度 | FY2026Q4 | 本季 | 依据 |
|---|---|---|---|
| 整体信心 | — | +2 明显乐观 | CEO 称 AI 已成为最确定的增长引擎，AI 业务自我造血能力增强、更有信心持续投入；但对国内电商承认短期宏观挑战 ❝P008 |
| 需求与增长 | — | +2 明显乐观 | 云外部收入增速 45% 且预计继续加速，下季 AI 年化收入接近 100 亿美元；电商增长平淡（CMR 剔除冲减仅 +1%） ❝P067 |
| 利润率 | — | +1 偏乐观 | 云利润率预计逐季改善、AI 实验室亏损收窄，但集团经调整 EBITA 同比 −30%，科技投入仍在压利润 ❝P075 |
| 投资回报信心 | — | +2 明显乐观 | 称 AI 资本开支回报“高度确定”，3 年回本、目标 2.5 年；但未回答资本开支按服务的拆分 ❝P028 |
| 竞争地位 | — | +1 偏乐观 | 对平头哥芯片与模型极为自信（“行业第一”），电商端以“保持份额”为主、国际电商受关税压制 ❝P104 |
管理层发言解析
Eddie Wu（吴泳铭）｜CEO
- 讲了什么：四件事。一是 AI 和云赚钱全面提速：外部收入 +45%，22 个季度最高；AI 相关产品连续 12 个季度增长超过一倍，年化 495 亿元，占外部云收入的 35%。二是从芯片到模型都自己做：平头哥真武芯片服务 650 多家客户，真武 M890 超大服务器节点已商用，千问 Qwen 3.8 Max 开源。三是 AI 应用（千问办公、千问 App）。四是电商稳住、即时零售少亏。问答里给了几个数：下季 AI 年化收入接近 100 亿美元；模型调用服务（MaaS）的年化经常性收入（ARR）8 月超过 160 亿元，年底 300 亿元的目标不变；AI 资本开支约 3 年回本。
- 怎么讲的：非常自信，偏讲大图景：
AI 已成为阿里巴巴最确定的增长引擎
❝2027Q1 P008 · Eddie Wu；平头哥我们确实是行业第一。
❝2027Q1 P104 · Eddie Wu（经同传）。好几个数字要纠正：同传把云的“经调整 EBITA”说成了 EBITDA；把 2030 年外部云收入目标说成 “CNY 100 billion”（结合分析师提问和现在的规模，应该是 1,000 亿美元）；把本季资本开支说成 671 亿元（公告是 676.78 亿元）。 - 和上季比：上季重点是“AI 赚钱的拐点到了”和模型调用服务的年化收入目标（6 月季度超 100 亿元、年底 300 亿元）；本季改讲回报：多久回本、增速和现金流的关系、自研芯片替代后毛利率会提高。资本开支方面，上季问答里说过
我们将超过此前公布的 3800 亿元人民币资本开支数字
❝2026Q4 P084 · Eddie Wu（经同传）（会超过 3800 亿元），本季改口为进度大体符合预期
❝2027Q1 P022 · Eddie Wu（经同传）（进度大致符合预期），口气明显收了。 - 意味着什么：管理层在回应市场“重资产 AI 投入吃掉现金流”的担心，用回本时间给投资者一个能检验的锚。下季 AI 年化收入能不能接近 100 亿美元、云分部利润率能不能继续环比提高，是检验这套说法的第一批数据。
Toby Xu（徐宏）｜CFO
- 讲了什么：收入 +9%，到 2,690 亿元；经调整 EBITA −30%（同传说成 EBITDA）；会计准则（GAAP）净利润 104 亿元，−75%（经营利润下降，卖掉投资的收益和投资市值上涨的收益都变少了）；经营现金流 +11%，自由现金流 −447 亿元；净现金约 307 亿美元。介绍了新的分部架构（电商集团、AI 云与算力服务、AI 实验室与应用、所有其他）。AI 实验室的亏损主要来自 AI 能力投入和千问 App 的推理成本，比上季少亏了很多。
- 怎么讲的：把资本开支变多归结为三点：
包括采购周期的波动、预期客户对 AI 智能体的采用增加而扩充 CPU 算力，以及多种芯片零部件价格上涨
❝2027Q1 P012 · Toby Xu（采购周期波动；预计客户会更多用 AI 智能体，所以多买了 CPU；各种芯片零部件涨价）。对股东回报只讲原则：我们会随市场条件和战略需要的变化调整优先次序。
❝2027Q1 P013 · Toby Xu 本季回购只有 1.62 亿美元（逐字稿误为“$162 billion”）。 - 意味着什么：用钱的优先顺序明显向 AI 资本开支倾斜，回购退到后面。服务器
按五年使用寿命计算，我们预计它们在盈亏平衡后至少两年内产生正的自由现金流。
❝2027Q1 P013 · Toby Xu（服务器能用五年，回本后至少还有两年正现金流。）这也意味着折旧会随着资本开支一直往上涨（本季折旧 118.1 亿元，同比 +71%）。
Jiang Fan（蒋凡）｜阿里巴巴电商事业群 CEO
- 讲了什么：新电商集团的四块：中国电商（短期宏观有挑战，重点抓品牌和产业带的货源、用 AI 改善体验）；即时零售（单笔订单盈亏明显改善，FY2029 整体盈利，下个财年非餐饮会超过餐饮，长期占平台成交额的 30%）；国际电商（关税和地缘政治拖累增长，但跨境业务盈利明显改善）；全球批发（Accio Work 有 5 万付费商家）。
- 怎么讲的：对国内电商明显保守：
虽然国内电商格局面临短期宏观经济挑战
❝2027Q1 P045 · Jiang Fan（经同传）；618 大促只说符合我们的预期
❝2027Q1 P047 · Jiang Fan（经同传）（符合预期），没给成交额或客户管理收入的展望。 - 和上季比：上季对即时零售的承诺是
我们有信心单位经济效益将在 2027 财年末转正。
❝2026Q4 P047 · Jiang Fan（经同传）（FY2027 末单笔订单不亏钱）；本季换成更远、更大的“FY2029 整体盈利”，单笔订单转正的时间表没再提。 - 意味着什么：电商的角色从“增长加投入”变成“守住利润、给 AI 输血”。FY2029 的盈利目标让即时零售亏钱的时间变得更长，要逐季看电商集团利润率守不守得住。
问答解析
回答质量：直接 部分回应 回避Alicia Yap（花旗）：资本开支激增的原因、趋势、三年预算与回报
部分回应- 问：本季资本开支为什么大增？之后几个季度怎么走？三年 3,800 亿元的预算有没有更新？钱在训练等用途上怎么分？预期投入资本回报率是多少？
- 答：到 6 月已投 1,900 亿元，进度大致符合预期。本季偏高，是硬件交货节奏、CPU 采购和芯片涨价造成的，
本季的增加主要反映了设备交付时间表的波动。
❝2027Q1 P022 · Eddie Wu（经同传）。AI 是重资产生意，先投钱后赚钱；按现在的平均毛利率约 3 年回本，目标 2.5 年甚至 2 年。还给了一个平衡点：理论上只要把增速控制在 33% 以下，就已经能实现正现金流
❝2027Q1 P038 · Eddie Wu（经同传）（理论上增速控制在 33% 以下，现金流就能转正），但战略上选择激进投入。 - 回答质量：部分回应
- 解读：回报框架讲得很充分，但没回答“三年预算会不会调高”（上季说过可能超出）和钱怎么分。“别拿单季乘 4”恰恰说明，之后几个季度的资本开支不一定会降到这个水平以下，只是不会一直往上涨。
Charlene Liu（汇丰）：即时零售进展与电商集团重组后的战略重点
直接- 问：即时零售最新进展如何？合并到电商集团以后，各业务的重点是什么？
- 答：四块业务一个个讲了。即时零售 FY2029 整体盈利，
长期而言，我们认为它有潜力贡献平台总 GMV 的 30%
❝2027Q1 P054 · Jiang Fan（经同传）；国际电商受关税影响，但我们的跨境业务在保持交易量增长的同时，盈利能力显著改善
❝2027Q1 P056 · Jiang Fan（经同传）。 - 回答质量：直接
- 解读：第一次给出即时零售整体盈利的年份，是本季最具体的电商指引。但对国内电商的“宏观挑战”没给数字，也没回应客户管理收入负增长。
Yang Bai（中金）：云增长节奏、驱动力与长期增长来源
直接- 问：未来几个季度云的增速如何？持续加速靠什么？到 2030 年供需变化后，长期增长靠什么？
- 答：外部收入已连续 9 个季度加速，预计还会继续加速；
我们自己的预测是，下个季度 AI 相关产品的同口径年化收入将接近 100 亿美元
❝2027Q1 P068 · Eddie Wu（经同传）；EBITA 利润率会逐季改善；模型调用服务年化收入超过 160 亿元。短期靠推理需求和算力涨价，长期靠规模和网络效应；有信心达到 2030 年外部云收入目标，还说我们对实现 20% 的毛利率有较好的可见度。
❝2027Q1 P079 · Eddie Wu（经同传） - 回答质量：直接
- 解读：给了一个下季可以对账的数字（AI 年化收入），也重申了利润率的方向。“20% 毛利率”说得不清楚：云的毛利率通常远高于 20%，更可能指的是分部利润率，下次电话会要追问。
Yuan Liao（中信证券）：MaaS 年底目标与自研/第三方模型占比
部分回应- 问：年底模型调用服务年化收入 300 亿元的目标要调整吗？自研模型和第三方模型各占多少收入？开源竞争会不会拉低毛利率？
- 答：
我们仍有信心在年底前实现 ARR 300 亿元人民币的年底目标
❝2027Q1 P086 · Eddie Wu（经同传）；自研模型仍占大部分收入，第三方“也不小”；在百炼这样的平台上托管自研模型与第三方模型所能实现的毛利率水平实际上非常接近
❝2027Q1 P088 · Eddie Wu（经同传）（在百炼平台上跑自己的模型和跑别人的模型，毛利率差不多）。 - 回答质量：部分回应
- 解读：目标是维持，不是调高；没给具体占比。“自研和第三方毛利率差不多”说明，云平台赚的是算力和平台的钱，不是模型本身的钱。这和 CEO 说的“短期价值主要在芯片和基础设施”一致。
Alex Yao（摩根大通）：全栈中哪一层沉淀价值；政府主导算力分配下的竞争
部分回应- 问：价值最后会落在算力层、调度层还是模型层？如果集中在硬件层，政府主导算力分配时怎么竞争？
- 答：
从短期看，我认为大部分价值会在芯片和 AI 云基础设施
❝2027Q1 P096 · Eddie Wu（经同传）；按次收费的接口只是过渡，最终是按交付的结果收费。平头哥上一代芯片已经出货超过 50 万颗，我不认为任何政府主导的算力供给分配方案能够产出如此有竞争力的芯片。
❝2027Q1 P103 · Eddie Wu（经同传） - 回答质量：部分回应
- 解读：回答了“价值在哪一层”，但对“政府主导分配”这个监管和竞争格局的问题，只用芯片竞争力带过，没谈政策风险本身。
措辞与语气信号
- 讲资本开支的口气降温了：上季
我们将超过此前公布的 3800 亿元人民币资本开支数字
❝2026Q4 P084 · Eddie Wu（经同传） → 本季进度大体符合预期
❝2027Q1 P022 · Eddie Wu（经同传），还主动提醒“别拿单季乘 4”。单季资本开支创新高的同时给预期降温，说明管理层知道市场对现金流很敏感。 - 第一次出现“回本时间”和“现金流 vs 增速”的框架：本季第一次给出 3 年回本、目标 2.5 年，以及增速的平衡点：
理论上只要把增速控制在 33% 以下，就已经能实现正现金流
❝2027Q1 P038 · Eddie Wu（经同传）。 - 即时零售的目标从“单笔订单不亏”变成“整体盈利”：上季
我们有信心单位经济效益将在 2027 财年末转正。
❝2026Q4 P047 · Jiang Fan（经同传） → 本季即时零售业务预计将在 2029 财年实现整体盈利。
❝2027Q1 P054 · Jiang Fan（经同传） - 讲利润率的次数变多：语言指标里 margin*（利润率）每万词 45.0 次，是近 12 个季度最高；pricing（定价）每万词 12.9 次（之前好几个季度都是 0）。管理层开始主动讲定价能力和利润率，不只讲增长。语言指标只看方向，不单独作为结论。
- 国内电商口气偏谨慎：
虽然国内电商格局面临短期宏观经济挑战
❝2027Q1 P045 · Jiang Fan（经同传） 是近几个季度少有的直接承认宏观压力。
回避与未回答
- 三年 3,800 亿元的资本开支预算会不会调高（上季说过可能超出）：没正面回答。
- 资本开支在训练/推理、GPU/CPU 之间怎么分：没回答。
- 本财年资本开支或自由现金流的指引：没给。
- 模型调用服务里自研和第三方模型各占多少收入：只说“大部分”和“也不小”。
- 政府主导算力分配对竞争格局的影响：绕到芯片竞争力上了。
- 国内电商成交额、客户管理收入的展望：没给（本季客户管理收入同比 −7%）。
对投资判断的含义
- 加强：AI 云收入加速和利润率提高同时兑现（11.6%），管理层给了下季可以对账的 AI 收入目标和回本框架；平头哥自研芯片已经大规模部署，这是其他中国云厂商没有的硬资产。
- 削弱：自由现金流 −447.2 亿元，营业利润率 5.6%，AI 实验室的亏损和即时零售的投入让集团利润处在多年低位；国内电商几乎不增长，即时零售盈利推迟到 FY2029。
- 下季要验证：① AI 相关产品年化收入是否接近 100 亿美元；② AI雲與算力服務 分部经调整EBITA利润率是否继续环比提高；③ AI實驗室與應用 分部经调整EBITA是否收窄；④ 资本开支是否从 676.6 亿元回落；⑤ 电商集团利润率能否守在 19% 上下。