阿里巴巴集团9988.HK

营业利润同比 -103.0%（-293.1 亿元），营业利润率 -12.4 个百分点 行业重点 盈利与分部 · 恶化

行业逻辑：互联网与云平台处于 AI 算力重投入期，核心看高毛利云/广告能否跑赢新增折旧

• 纵向利润表桥（总增量 -293.1 亿元）：① 营收规模变动贡献 +8.3 亿元（占 -2.8%）；② 营业利润率变动（12.0% → -0.3%，-12.4 个百分点）贡献 -301.5 亿元（占 102.8%）
• 利润率桥明细：毛利率 -3.9 个百分点（38.4% → 34.5%）；期间费用及税金率 +8.5 个百分点（26.4% → 34.9%，总额同比 +36.0% vs 营收 +2.9%）；研发费用同比 +26.9%（占营收 +1.5 个百分点）；销管费用同比 +47.6%（占营收 +6.6 个百分点）；股权激励同比 -2.6%（占营收 -0.1 个百分点）；折旧摊销同比 +23.6%（占营收 +0.8 个百分点）
• 横向报告分部经调整EBITA归因：所有其他 -177.5 亿元（同比 —，占总增量 64.5%，利润率 -4.1% → -32.3%（-28.2 个百分点））〔规模贡献 +7.3 亿元 + 利润率贡献 -184.8 亿元，利润率承压〕；阿里巴巴中國電商集團 -157.3 亿元（同比 -39.6%，占总增量 57.2%，利润率 34.5% → 19.6%（-14.8 个百分点））〔规模贡献 +23.7 亿元 + 利润率贡献 -181.0 亿元，利润率承压〕；阿里國際數字商業集團 +34.4 亿元（同比 —，占总增量 -12.5%，利润率 -10.6% → -0.4%（+10.3 个百分点））〔规模贡献 -2.0 亿元 + 利润率贡献 +36.3 亿元，利润率提升驱动〕；雲智能集團 +13.8 亿元（同比 +56.9%，占总增量 -5.0%，利润率 8.0% → 9.1%（+1.1 个百分点））〔规模贡献 +9.2 亿元 + 利润率贡献 +4.5 亿元，规模驱动（利润率持平）〕；未分摊项（公司层面） +12.4 亿元（同比 —，占总增量 -4.5%）〔未分摊费用减少〕；分部間抵消 -0.9 亿元（同比 —，占总增量 0.3%）〔负向拖累〕
• 交叉核对：会计口径变更提醒：收入确认变更（FY2026Q4 起）：升级后的营销发展计划下，给部分商家的平台补贴与其在平台的营销支出挂钩，会计上由销售和市场费用改为冲减客户管理收入（视作收入冲减）。收入、销售费用与毛利率同比不可比：FY2026Q4 CMR 同比 +1%（同口径 +8%），FY2027Q1 CMR 同比 −7%（同口径 +1%）；公司未披露冲减金额。

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q4 P015]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P009]（Eddie Wu（经同传）｜CEO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P004]（Eddie Wu（经同传）｜CEO·电话会）

核心分部异动：所有其他经调整EBITA同比 —，利润率 -32.3%（-28.2 个百分点） 行业重点 盈利与分部 · 恶化

行业逻辑：云计算与广告等高利润率分部是全公司利润增量的核心引擎

• 所有其他收入 832.8 亿元 → 654.6 亿元（同比 -21.4%），经调整EBITA -34.1 亿元 → -211.6 亿元（同比 —，增减 -177.5 亿元）
• 量利拆解：收入规模扩张贡献 +7.3 亿元，利润率提升（-4.1% → -32.3%，-28.2 个百分点）贡献 -184.8 亿元

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q4 P078]（Eddie Wu（经同传）｜CEO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P037]（Toby Xu（经同传）｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P015]（Toby Xu｜CFO·电话会）

主业外收益占税前利润 102.7%，账面净利润与 GAAP EPS 严重失真 行业重点 利润质量与营运资本 · 失真预警

行业逻辑：平台巨头持有大量股权投资，公允价值变动极易大幅扭曲单季净利润与 GAAP EPS

• 税前利润结构：营业利润 -8.5 亿元，营业外收支净额 322.0 亿元，主业之外收益占税前利润达 102.7%（上年同期 -54.1%）
• 增速失真对比：账面净利润 235.0 亿元（同比 +96.3%），远偏离主业营业利润增速（-103.0%）
• 现金含量拉低：因未变现账面收益计入净利润，经营现金流/净利润降至 40.0%，应计比率升至 0.7%

资本开支同比 +10.8% 至 265.9 亿元（折旧的 2.35 倍），自由现金流转负（-171.8 亿元） 行业重点 前瞻与投入 · 恶化

行业逻辑：AI 数据中心资本开支与租赁高企，直接决定自由现金流是否转负及未来折旧斜率

• 折旧滞后桥：单季现金资本开支 265.9 亿元（同比 +10.8%），是当季折旧摊销 113.3 亿元（同比 +23.6%）的 2.35 倍——在建资产转固前，利润表折旧涨幅远小于现金流出
• 自由现金流反转：经营现金流 94.1 亿元 扣除资本开支后，自由现金流为 -171.8 亿元（上年同期 35.3 亿元），再扣除股权激励后为 -198.9 亿元

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q4 P083]（Eddie Wu（经同传）｜CEO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P012]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P086]（Eddie Wu（经同传）｜CEO·电话会）

营收同比 +2.9%，低于一致预期 -2.2% 业绩与指引 · 改善

• 单季营收 2433.8 亿元，上年同期 2364.5 亿元，同比增减 +69.3 亿元（+2.9%）
• 增速换挡：上一季（FY2026Q3）营收同比 +1.7%，本季变动 +1.3 个百分点
• 一致预期核对（谷歌财经）：预期 2,489.2 亿元，实际偏离 -2.2%
• 顶层收入拆分表现：阿里巴巴中國電商集團 1,222.2 亿元（同比 +6.0%，占比 46.1%）；所有其他 654.6 亿元（同比 -21.4%，占比 24.7%）；雲智能集團 416.3 亿元（同比 +38.2%，占比 15.7%）；阿里國際數字商業集團 354.3 亿元（同比 +5.5%，占比 13.4%）

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q4 P011]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P012]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q4 P013]（Toby Xu｜CFO·电话会）

固定资产周转率 重点 持续漂移 · 恶化 本期 3.62 倍，对照 FY2025Q4 4.90 倍，变化 -1.28 倍；约 3 年来最低

为什么重要：新增数据中心资产能否带来同比例收入（周转下降 = 回报滞后）

• 期末固定资产净值 +39.0% vs TTM 营收 +2.7%（FY2025Q4 → FY2026Q4（TTM））
• 注意：TTM 窗口内有会计口径变化（不可比期间：FY2026Q4），先排除口径影响

营业外收支/税前利润 重点 持续漂移 · 恶化 本期 61.2%，对照 FY2025Q4 9.4%，变化 +51.9 个百分点；约 3 年来最高

为什么重要：投资组合公允价值与投资收益（腾讯、阿里、谷歌）会扭曲净利润

• 单期贡献：TTM 同比变化中约 57% 来自本期 → 本期与前几期共同推动
• 营业外收支 145.5 亿 → 792.4 亿，营业利润 -64.4%（FY2025Q4 → FY2026Q4（TTM））
• 投资收益 207.6 亿 → 875.1 亿
• 财务费用 96.0 亿 → 97.9 亿
• 注意：同时符合：偏离趋势

资本开支增速 − 营收增速 重点 趋势反转 · 改善 本期 42.0%，对照 FY2025Q4 199.7%，变化 -157.7 个百分点

为什么重要：资本开支增速持续高于营收增速 = 投入先于回报

• 单期贡献：本期单期与 TTM 变化方向相反（变化来自前几期，本期已在回摆）
• 资本开支 +44.8%、折旧摊销 +26.7%、营收 +2.7%（FY2025Q4 → FY2026Q4（TTM））
• 注意：历史只有 9 期 TTM（不足 3 年），趋势判断置信度低
• 注意：TTM 窗口内有会计口径变化（不可比期间：FY2026Q4），先排除口径影响

营业利润率 重点 持续漂移 · 恶化 本期 4.9%，对照 FY2025Q4 14.1%，变化 -9.2 个百分点；约 3 年来最低

为什么重要：规模效应与新增折旧之间的拉锯

• 单期贡献：TTM 同比变化中约 32% 来自本期 → 本期与前几期共同推动
• 利润率桥：毛利率 -0.1 个百分点，研发费用率 +0.8 个百分点，销售及管理费用率 +9.5 个百分点（FY2025Q4 → FY2026Q4（TTM））
• 收入结构（TTM 占比）：阿里巴巴電商集團 0% → 19%；所有其他 34% → 19%；阿里巴巴中國電商集團 51% → 40%；AI雲與算力服務 0% → 3%
• 注意：同时符合：偏离趋势
• 注意：TTM 窗口内有会计口径变化（不可比期间：FY2026Q4），先排除口径影响

自由现金流利润率 重点 持续漂移 · 恶化 本期 -4.5%，对照 FY2024Q2 21.3%，变化 -25.8 个百分点；约 3 年来最低

为什么重要：利润 ≠ 现金：重投入期自由现金流被挤压的程度

• 单期贡献：TTM 同比变化中约 16% 来自本期 → 前几期已在变化，不是单期冲击
• 经营现金流 -64.3% vs 净利润 -19.9%（FY2024Q2 → FY2026Q4（TTM））
• 营运资本（期末 vs 一年前期末）：合同负债增加 35.1 亿（释放现金，约净利润的 3%）
• 资本开支 +562.3%，占营收 +9.9 个百分点
• 注意：TTM 窗口内有会计口径变化（不可比期间：FY2026Q4），先排除口径影响