阿里巴巴集团9988.HK

资本开支同比 +223.6% 至 386.3 亿元（折旧的 5.61 倍），自由现金流转负（-179.6 亿元） 行业重点 前瞻与投入 · 恶化

行业逻辑：AI 数据中心资本开支与租赁高企，直接决定自由现金流是否转负及未来折旧斜率

• 折旧滞后桥：单季现金资本开支 386.3 亿元（同比 +223.6%），是当季折旧摊销 68.9 亿元（同比 +12.5%）的 5.61 倍——在建资产转固前，利润表折旧涨幅远小于现金流出
• 自由现金流反转：经营现金流 206.7 亿元 扣除资本开支后，自由现金流为 -179.6 亿元（上年同期 217.0 亿元），再扣除股权激励后为 -211.5 亿元

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q1 P014]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q1 P009]（Eddie Wu｜CEO·电话会）；[9988.HK FY2026Q1 P020]（Toby Xu｜CFO·电话会）

主业外收益占税前利润 30.4%，账面净利润与 GAAP EPS 严重失真 行业重点 利润质量与营运资本 · 失真预警

行业逻辑：平台巨头持有大量股权投资，公允价值变动极易大幅扭曲单季净利润与 GAAP EPS

• 税前利润结构：营业利润 349.9 亿元，营业外收支净额 152.5 亿元，主业之外收益占税前利润达 30.4%（上年同期 -10.5%）
• 增速失真对比：账面净利润 423.8 亿元（同比 +76.4%），远偏离主业营业利润增速（-2.8%）
• 现金含量拉低：因未变现账面收益计入净利润，经营现金流/净利润降至 48.8%，应计比率升至 1.2%

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q1 P014]（Toby Xu｜CFO·电话会）

营收同比 +1.8%，低于一致预期 -2.4% 业绩与指引 · 改善

• 单季营收 2476.5 亿元，上年同期 2432.4 亿元，同比增减 +44.2 亿元（+1.8%）
• 增速换挡：上一季（FY2025Q4）营收同比 +6.6%，本季变动 -4.8 个百分点
• 一致预期核对（谷歌财经）：预期 2,538.1 亿元，实际偏离 -2.4%
• 顶层收入拆分表现：未分攤 5.2 亿元（同比 +23.9%，占比 0.2%）

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q1 P013]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q1 P018]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q1 P005]（Eddie Wu｜CEO·电话会）

前瞻指标背离：合同负债（预收款）同比 -8.3%（vs 营收 +1.8%） 前瞻与投入 · 恶化

行业逻辑：预收款减速反映客户提前付款比例或渠道打款意愿下降

• 期末合同负债（预收款）682.2 亿元，上年同期 743.8 亿元，同比 -8.3%，与当季营收同比（+1.8%）形成 -10.1 个百分点 剪刀差
• 预收蓄水池还原桥：本季合同负债环比变动 -1.1 亿元（上季末 683.4 亿元 → 本季末 682.2 亿元），还原预收变动后的当季含预收订单口径约 2,475.4 亿元

电话会佐证线索： [9988.HK FY2026Q1 P017]（Toby Xu｜CFO·电话会）；[9988.HK FY2026Q1 P008]（Eddie Wu｜CEO·电话会）

固定资产周转率 重点 趋势反转 · 恶化 本期 4.53 倍，对照 FY2025Q1 4.89 倍，变化 -0.36 倍

为什么重要：新增数据中心资产能否带来同比例收入（周转下降 = 回报滞后）

• 期末固定资产净值 +13.7% vs TTM 营收 +5.3%（FY2025Q1 → FY2026Q1（TTM））
• 注意：历史只有 10 期 TTM（不足 3 年），趋势判断置信度低

销售及管理费用率 偏离趋势 · 恶化 本期 16.4%，对照 趋势值 14.4%，变化 +2.1 个百分点

• 单期贡献：TTM 同比变化中约 53% 来自本期 → 本期与前几期共同推动
• 分子 +36.2% vs 营收 +5.3%（FY2025Q1 → FY2026Q1（TTM））
• 注意：同时符合：持续漂移
• 注意：历史只有 10 期 TTM（不足 3 年），趋势判断置信度低

经营现金流/净利润 持续漂移 · 恶化 本期 104.3%，对照 FY2025Q1 274.1%，变化 -169.8 个百分点

• 单期贡献：TTM 同比变化中约 15% 来自本期 → 前几期已在变化，不是单期冲击
• 经营现金流 -11.9% vs 净利润 +131.5%（FY2025Q1 → FY2026Q1（TTM））
• 营运资本（期末 vs 一年前期末）：合同负债减少 61.6 亿（占用现金，约净利润的 4%）
• 注意：历史只有 10 期 TTM（不足 3 年），趋势判断置信度低

自由现金流利润率 重点 持续漂移 · 恶化 本期 4.0%，对照 FY2024Q2 21.3%，变化 -17.3 个百分点

为什么重要：利润 ≠ 现金：重投入期自由现金流被挤压的程度

• 单期贡献：TTM 同比变化中约 38% 来自本期 → 本期与前几期共同推动
• 经营现金流 -29.4% vs 净利润 +13.3%（FY2024Q2 → FY2026Q1（TTM））
• 营运资本（期末 vs 一年前期末）：合同负债减少 56.8 亿（占用现金，约净利润的 4%）
• 资本开支 +502.3%，占营收 +9.1 个百分点
• 注意：历史只有 10 期 TTM（不足 3 年），趋势判断置信度低

应计比率 持续漂移 · 恶化 本期 -0.3%，对照 FY2024Q4 -6.3%，变化 +6.0 个百分点

• 经营现金流 -17.6% vs 净利润 +102.3%（FY2024Q4 → FY2026Q1（TTM））
• 营运资本（期末 vs 一年前期末）：合同负债减少 45.9 亿（占用现金，约净利润的 3%）
• 注意：历史只有 10 期 TTM（不足 3 年），趋势判断置信度低