可口可乐KO

ticker: KO title: 可口可乐（KO）FY2026Q2 财报｜世界杯卖爆 17 年最佳销量，拉美利润率冲上 64%，但这台印钞机现在下不去手？ date: 2026-10-27 type: tang-review period: FY2026Q2

朋友们晚上好💃。今天咱们来拆解巴菲特老爷子拿了三十多年、咱们价值投资圈无人不知的超级印钞机——可口可乐（KO）刚交出的 2026 年二季度成绩单。

今年是可口可乐换帅之年，在可口可乐全球系统摸爬滚打多年的 Henrique Braun 接过帅印出任 CEO，搭档老熟人总裁兼 CFO John Murphy❝2026Q2 P002 · Todd Beiger。恰逢 2026 美加墨世界杯在本季打响，很多朋友最关心三个问题：第一，过去几年靠通胀涨价撑业绩的可口可乐，现在还卖得动量吗？第二，前两年因为跟美国国税局（IRS）打官司交保证金而缩水的自由现金流，今年恢复正常了吗？第三，现在将近 4000 亿美元市值、28 倍市盈率的可口可乐，咱们还能不能下手买？

咱们今天不背八股文表格，直接顺着老唐的“三大前提”——利润是否为真、是否可持续、维持当前盈利是否需要大量资本投入，把可口可乐这本账扒个底朝天。

先看利润表大数：二季度可口可乐实现营业收入 133.8 亿美元，比上年同期的 125.4 亿美元增长 6.7%；营业利润 46.7 亿美元，比上年同期的 42.8 亿美元增长 9.1%；净利润 44.2 亿美元，比上年同期的 38.1 亿美元增长 16.0%，摊薄每股收益达到 1.03 美元。

熟悉快消品的朋友都知道，过去三年全球高通胀，可口可乐的营收增长一大半靠涨价（Price/Mix），销量（Volume）往往只有 0% 到 1% 的微增。但这季度最让人眼前一亮的是量价齐升：剔除汇率和并购影响的内生收入增长 6%，其中全球单位箱销量实打实增长了 5%，价格和产品组合只占 2%❝2026Q2 P014 · John Murphy！

是谁把销量拉起来的？头号功臣正是今年夏天在北美本土举办的 2026 美加墨 FIFA 世界杯。可口可乐联合全球装瓶商，在超过 180 个国家和地区的 2000 万家零售网点搞了一场史诗级联动，光 Panini 球星贴纸就发了超过 10 亿张❝2026Q2 P010 · Henrique Braun，在 16 个主办城市球场拿下了超 80% 的历史最高点单率❝2026Q2 P011 · Henrique Braun。这波操作直接把旗舰可口可乐主品牌的单季销量推高了 5%，创下剔除疫情复苏期外 17 年来的最高单季销量增速：围绕国际足联世界杯开展的营销激活，助力可口可乐主品牌在本季度实现了5%的销量增长。如果剔除新冠疫情后的复苏期，这是17年来最强劲的销量增长。❝2026Q2 P011 · Henrique Braun

有朋友可能会怀疑：销量涨这么猛，是不是母公司趁着世界杯向装瓶商压货、甚至放宽账期打白条凑出来的？咱们去资产负债表和现金流量表里验验货：

1. 浓缩液发货反而比终端销量少 1 个百分点，渠道不仅没压货还在去库存：可口可乐母公司确认收入看的是卖给装瓶商的浓缩液发货量（Concentrate Sales），而终端消费者买走多少看的是单位箱销量（Unit Case Volume）。今年一季度因为日历多出 6 天外加提前备货，浓缩液发货曾比终端销量快了 5 个百分点。到了二季度，终端销量涨了 5%，而浓缩液发货只涨了 4%，落后 1 个百分点：受浓缩液发货时点影响，浓缩液销量落后单位箱销量 1 个百分点。❝2026Q2 P014 · John Murphy。不仅如此，二季度末存货降到了 46.5 亿美元（比一年前的 50.8 亿美元少了 8.6%），存货周转天数（存货平均多少天卖掉）从 98.4 天直接缩短到 85.4 天。
2. 应收账款不增反降，回款速度更快了：营收涨了 6.7%，但二季度末的应收账款反而从一年前的 41.7 亿美元降到了 37.3 亿美元，应收周转天数（客户平均多少天付清货款）从 30.3 天缩短到 25.5 天。
3. 真金白银超额进账，摆脱税务保证金阴霾：2024 年公司为应对美国国税局（IRS）上诉官司缴纳了约 60 亿美元保证金❝2026Q2 P038 · John Murphy。2025 年一季度公司又支付了 fairlife 收购尾款，导致当季经营现金流净流出 -52.0 亿美元。如今这些一次性支出全部翻篇，二季度单季经营活动现金流净额高达 55.2 亿美元，经营现金流占净利润的比例达到 124.8%！滚动 12 个月（TTM）经营现金流占净利润比重也从一年前可怜的 10.7% 飙回到了 114.2%。

结论非常清晰：可口可乐二季度的利润不仅没有半点水分，而且每赚 1 块钱账面净利润，兜里实打实揣进了 1 块 2 毛 5 的真金白银。

验完了利润真伪，咱们再看老唐三大前提的第二条——利润是否可持续。

为什么卖汽水能卖出 62.9%的毛利率和 34.9%的营业利润率？因为可口可乐干的是“卖浓缩糖浆 + 收品牌税”的生意，把买糖、买铝罐、建厂房、买卡车、给街头小店送货这些苦活累活全交给了全球各地的特许装瓶商。过去几年，公司持续推进装瓶业务剥离（Refranchising），把手里剩下的重资产装瓶厂一家家卖回给当地合伙人。CFO 在电话会上确认，最后一处大块头——非洲可口可乐装瓶公司（CCBA）预计将在今年三季度末或四季度完成交割出表，届时四季度利润率还会再上一个台阶：我们预计第四季度的增长和营业利润率将受益于非洲可口可乐饮料公司（CCBA）的特许经营权再授权（剥离）。❝2026Q2 P019 · John Murphy

咱们把可口可乐全球四大地域分部的账本摊开，你会发现两个极其有趣的现象：

1. 拉丁美洲分部：营业利润率高达 64.0% 的逆天印钞机

很多朋友以为可口可乐最赚钱的地方是北美老家或欧洲，其实按利润率算，拉丁美洲才是皇冠上的明珠。

• 本季北美分部收入 54.1 亿美元，营业利润 17.0 亿美元，营业利润率 31.3%（因为北美包含 fairlife 乳制品和部分餐饮冷饮直营业务，模式相对重一些）。
• 欧洲、中东及非洲（EMEA）分部收入 32.4 亿美元，营业利润 13.1 亿美元，营业利润率 40.4%。
• 而拉丁美洲分部本季收入 18.4 亿美元（同比增长 15.9%），营业利润居然高达 11.8 亿美元（同比大增 23.0%），分部营业利润率从上年同期的 60.3%直接冲到了 64.0%！

每卖 100 块钱浓缩液，扣除所有生产和营销费用后能留下 64 块钱营业利润，这简直比很多软件公司还暴利！怎么做到的？因为拉美拥有全球整合度最高的两大超级装瓶商（FEMSA 和 Arca Continental）。遍布街头的冷饮冰柜加上高频周转的可退玻璃瓶，既锁死了夫妻店货架，又帮消费者省下了包装成本。这套体系让可口可乐在拉美拥有极强的定价权。

2. 亚太分部：为什么中印销量大涨，美元收入却只涨了 0.6%？

再看亚太分部，本季收入 15.8 亿美元，比上年同期的 15.7 亿美元只微增了 0.6%，营业利润 6.6 亿美元（利润率 41.5%）。

这就奇了怪了：管理层在电话会上明明夸奖印度和中国销量涨得很好❝2026Q2 P033 · Henrique Braun，怎么分部收入几乎原地踏步？德意志银行的分析师在问答环节也揪住了这个痛点：亚太区的价格/产品组合（PMO）为什么大跌了 9 个百分点❝2026Q2 P032 · Henrique Braun？

CEO Henrique Braun 给出了非常坦诚的“三个三分之一”拆解：

• 第一个三分之一（约 -3%）：营销和渠道费用投放时点的季度错位❝2026Q2 P032 · Henrique Braun；
• 第二个三分之一（约 -3%）：在印度等新兴市场，为了把更多低收入消费者拉进可口可乐的基本盘，公司主动加大了平价小包装和冷饮冰柜的投入：另外三分之一来自平价亲民举措，这对于我们以正确方式将消费者纳入基础客群至关重要❝2026Q2 P032 · Henrique Braun；
• 第三个三分之一（约 -3%）：纯粹的地区结构效应（Geo Mix）。因为单箱售价较低的印度和中国销量增速远快于澳日韩等高单价市场，加权后的单箱美元收入自然被拉低了❝2026Q2 P033 · Henrique Braun。

说白了，可口可乐在亚太（尤其是坐拥前十名饮料品牌中七席的印度市场❝2026Q2 P031 · Henrique Braun）干的是“先用平价包装跑马圈地铺冰柜、等消费升级后再慢慢提价收割”的长期买卖，就像当年在拉美干过的一样❝2026Q2 P034 · Henrique Braun。

再看老唐三大前提的第三条——维持当前盈利是否需要大量资本投入。

咱们看一眼二季度的现金流去向就明白了：

• 单季经营活动现金流净流入 55.2 亿美元；
• 单季资本开支（买设备建厂房的钱）仅仅花了 4.2 亿美元，连经营现金流的零头（7.6%）都不到！
• 两者相减，单季自由现金流高达 51.0 亿美元，自由现金流利润率高达 38.1%。
• 把过去四个季度（FY2025Q3 至 FY2026Q2）加总，可口可乐滚动 12 个月（TTM）自由现金流已经达到 143.0 亿美元，而同期滚动 12 个月净利润是 143.1 亿美元——自由现金流与净利润实现了 1:1 的完美重合！

赚来的真金白银去哪儿了？二季度公司派发股息 22.8 亿美元，顺手回购了 1.9 亿美元股票，剩下的钱用来偿还到期债务，把长期借款从一季度末的 390.6 亿美元降到了 370.0 亿美元。

很多刚看可口可乐资产负债表的朋友会被它的负债吓一跳：账上现金及等价物 129.1 亿美元，长期借款却有 370.0 亿美元，净负债两百多亿美元。但本胖要提醒大家注意资产负债表上的另一个关键科目——长期股权及金融资产投资高达 210.8 亿美元！这 210.8 亿美元里装的都是可口可乐持有的 Monster 能量饮料以及全球各大上市装瓶商的股权。如果把这座“隐形金库”抵扣掉，可口可乐真实的净债务负担微乎其微，管理层披露的净债务与 EBITDA 之比只有 1.4 倍，远低于 2.0 到 2.5 倍的目标区间下限❝2026Q2 P015 · John Murphy。

至于大家关心的 IRS 税务官司，公司已经在今年 6 月底在第十一巡回上诉法院完成了口头辩论，预计未来 6 到 12 个月内出判决结果❝2026Q2 P037 · John Murphy。因为那约 60 亿美元保证金已经在 2024 年掏出去了，如果胜诉，这笔钱还能连本带利要回来：最好的情况是我们赢得官司，届时我们将有权追回此前已向美国国税局（IRS）缴纳的保证金。❝2026Q2 P038 · John Murphy

既然可口可乐三大前提满分通过，管理层又把 2026 全年可比每股收益增速指引从 8%–9% 上调到了 9%–10%（对比 2025 年 3.00 美元基数，意味着今年可比 EPS 约 3.27–3.30 美元）❝2026Q2 P018 · John Murphy，那咱们现在能不能掏钱买？

咱们掏出老唐计算器，按 10 年期美债收益率 5.0%（对应合理市盈率 20 倍）来算一算三年后（2028 年）可口可乐值多少钱（完整多方法交叉验证见2026-10-27 估值报告）：

• 基期利润：2025 财年归母净利润为 131.1 亿美元（如果按最新滚动 12 个月净利润算则是 143.1 亿美元）。
• 增速预估：虽然今年有世界杯和汇率顺风助攻能涨 9%–10%，但拉长三年看，考虑到下半年四季度少 6 个日历日❝2026Q2 P019 · John Murphy、以及长期内生收入 4%–6% 的规律，咱们按中性 7% 年化增速（乐观按 9% 年化增速）来推算。
• 三年后（2028 年）净利润：
  • 中性情景（年增 7%）：131.1 亿美元增长三年后约为 160.6 亿美元；
  • 乐观情景（年增 9%）：131.1 亿美元增长三年后约为 169.7 亿美元。
• 三年后合理估值（20 倍 PE）与买卖点：
  • 中性合理估值：160.6 亿 × 20 = 3211.3 亿美元（折合每股约 74.6 美元），五折理想买点为 1605.7 亿美元（约 37.3 美元/股），150% 卖出上限为 4817.0 亿美元（约 112.0 美元/股）。
  • 乐观合理估值：169.7 亿 × 20 = 3394.8 亿美元（折合每股约 78.9 美元），五折理想买点为 1697.4 亿美元（约 39.4 美元/股），卖出上限为 5092.2 亿美元（约 118.3 美元/股）。

再看一眼今天的牌价：股价 92.46 美元，总市值 3976.2 亿美元，静态市盈率接近 28 倍！

这意味着什么？意味着今天 3976 亿美元的市值，已经比三年后的中性合理估值（3211 亿美元）还高出 24%，甚至比三年后的乐观合理估值（3395 亿美元）还贵了 17%！如果我们用反向 DCF 倒推，在 9% 折现率下，当前市值要求可口可乐未来 10 年自由现金流每年复合增长 9.4%——对于一家体量近 500 亿美元营收、销量年均增长 2% 左右的百岁消费巨头来说，这个预期显然打得太满了。

所以本胖的结论很明确：

1. 手里有货的股东：可口可乐的经营成色和印钞能力正处于历史最佳状态。当前市值距离 4817 亿美元（约 112 美元/股）的卖出线还有距离，股东可以安心拿着收股息，靠时间消化估值。
2. 手里没货想买的朋友：好公司不等于任何价格都是好股票。在 5% 的无风险利率环境下花 28 倍市盈率去买一家年化增长 7%–8% 的公司，实质上是在赌无风险利率大幅跳水。咱们不妨把它放进观察仓，耐心盯着下季度浓缩液发货节奏与 CCBA 剥离进展，等待市场先生给出更有诚意的折扣。