美满电子科技MRVL

前瞻指标背离：合同负债（预收款）同比 -39.4%，连续 4 季下滑 行业重点 前瞻与投入 · 恶化

行业逻辑：客户预付款与合同负债反映算力卡紧缺程度与议价地位

• 期末合同负债（预收款）0.3 亿美元，上年同期 0.6 亿美元，同比 -39.4%（已连续 4 个季度同比下降），与当季营收同比（+6.9%）形成 -46.2 个百分点 剪刀差
• 预收蓄水池还原桥：本季合同负债环比变动 -0.0 亿美元（上季末 0.4 亿美元 → 本季末 0.3 亿美元），还原预收变动后的当季含预收订单口径约 15.1 亿美元

营业利润同比 —（-5.6 亿美元），营业利润率 -36.0 个百分点 行业重点 盈利与分部 · 恶化

行业逻辑：景气期研发与销管费用被大幅摊薄，毛利增长几乎全额穿透为营业利润

• 纵向利润表桥（总增量 -5.6 亿美元）：① 营收规模变动贡献 -0.1 亿美元（占 1.8%）；② 营业利润率变动（-10.3% → -46.4%，-36.0 个百分点）贡献 -5.5 亿美元（占 98.2%）
• 利润率桥明细：毛利率 -15.8 个百分点（38.9% → 23.0%）；期间费用及税金率 +20.2 个百分点（49.2% → 69.4%，总额同比 +50.9% vs 营收 +6.9%）；研发费用同比 +1.6%（占营收 -1.7 个百分点）；销管费用同比 -3.6%（占营收 -1.5 个百分点）；股权激励同比 -0.1%（占营收 -0.7 个百分点）

电话会佐证线索： [MRVL FY2025Q3 P028]（Willem Meintjes｜CFO·电话会）；[MRVL FY2025Q3 P025]（Willem Meintjes｜CFO·电话会）；[MRVL FY2025Q3 P114]（Willem Meintjes｜CFO·电话会）

营运资本与现金质量异动：应收同比 -17.8%（DSO 78.1 天 → 60.1 天）；存货同比 -8.7%（DIO 67.2 天）；应付同比 +28.4%（DPO 44.1 天 → 42.1 天） 行业重点 利润质量与营运资本 · 关注

行业逻辑：下游资本开支周期见顶往往先体现在存货天数（DIO）与应收天数（DSO）跳升上

• 应收账款与账期：期末应收合计 10.0 亿美元（上年同期 12.1 亿美元，同比 -17.8% vs 营收 +6.9%），应收周转天数 60.1 天（上年同期 78.1 天，上一季 76.0 天）
• 存货与周转：期末存货 8.6 亿美元（上年同期 9.4 亿美元，同比 -8.7% vs 营业成本 +34.5%），存货周转天数 67.2 天（上年同期 99.0 天）
• 供应商占款支撑现金流：期末应付 5.4 亿美元（上年同期 4.2 亿美元，同比 +28.4%），应付周转天数 42.1 天（上年同期 44.1 天），现金转换周期 85.2 天（上年同期 133.1 天）

电话会佐证线索： [MRVL FY2025Q3 P025]（Willem Meintjes｜CFO·电话会）；[MRVL FY2025Q3 P026]（Willem Meintjes｜CFO·电话会）；[MRVL FY2025Q3 P019]（Matt Murphy｜Chairman and CEO·电话会）

营收同比 +6.9%，超一致预期 +4.0% 业绩与指引 · 改善

• 单季营收 15.2 亿美元，上年同期 14.2 亿美元，同比增减 +1.0 亿美元（+6.9%）
• 增速换挡：上一季（FY2025Q2）营收同比 -5.1%，本季变动 +11.9 个百分点
• 一致预期核对（谷歌财经）：预期 14.6 亿美元，实际偏离 +4.0%
• 顶层收入拆分表现：数据中心 11.0 亿美元（同比 +98.1%，占比 72.6%）；企业网络 1.5 亿美元（同比 -44.3%，占比 10.0%）；消费者 1.0 亿美元（同比 -42.8%，占比 6.4%）；运营商基础设施 0.8 亿美元（同比 -73.2%，占比 5.6%）

电话会佐证线索： [MRVL FY2025Q3 P006]（Matt Murphy｜Chairman and CEO·电话会）；[MRVL FY2025Q3 P022]（Willem Meintjes｜CFO·电话会）；[MRVL FY2025Q3 P024]（Willem Meintjes｜CFO·电话会）

营业利润率 趋势反转 · 恶化 本期 -18.4%，对照 FY2024Q3 -9.3%，变化 -9.1 个百分点；约 4 年来最低

• 单期贡献：TTM 同比变化全部来自本期（前几期方向相反或持平）→ 先排查一次性因素
• 利润率桥：毛利率 -2.3 个百分点，研发费用率 +1.4 个百分点，销售及管理费用率 +0.4 个百分点（FY2024Q3 → FY2025Q3（TTM））

毛利率 重点 趋势反转 · 恶化 本期 39.6%，对照 FY2024Q3 41.9%，变化 -2.3 个百分点；约 4 年来最低

为什么重要：产品组合、定价权与存储等成本转嫁能力

• 单期贡献：TTM 同比变化全部来自本期（前几期方向相反或持平）→ 先排查一次性因素
• 营收 -2.2%、营业成本 +1.6%（FY2024Q3 → FY2025Q3（TTM））

应计比率 重点 持续漂移 · 改善 本期 -16.2%，对照 FY2023Q2 -6.1%，变化 -10.1 个百分点；约 4 年来最低

为什么重要：利润停留在应收和存货里的程度

• 经营现金流 +50.7% vs 净利润 —（FY2023Q2 → FY2025Q3（TTM））
• 营运资本（期末 vs 一年前期末）：合同负债减少 3.5 亿（占用现金，约净利润的 -24%）；应收减少 2.9 亿（释放现金，约净利润的 -20%）；存货减少 0.5 亿（释放现金，约净利润的 -4%）；应付增加 0.5 亿（释放现金，约净利润的 -3%）
• 注意：同时符合：偏离趋势

存货周转天数 重点 趋势反转 · 改善 本期 96.6 天，对照 FY2024Q3 107.5 天，变化 -10.9 天

为什么重要：备货与需求见顶的先行信号（存货快于成本 = 预期过度或需求转弱）

• 期末存货 -8.7% vs TTM 营业成本 +1.6%（FY2024Q3 → FY2025Q3（TTM））

研发费用率 重点 趋势反转 · 变化 本期 35.5%，对照 FY2024Q3 34.2%，变化 +1.4 个百分点

为什么重要：产品迭代投入是否跟上

• 单期贡献：本期单期与 TTM 变化方向相反（变化来自前几期，本期已在回摆）
• 分子 +1.7% vs 营收 -2.2%（FY2024Q3 → FY2025Q3（TTM））